Новый Налоговый кодекс Республики Казахстан, вступивший в силу 1 января 2026 года, существенно изменил условия налогообложения малого и среднего бизнеса. Базовая ставка налога на добавленную стоимость (НДС) повышена с 12% до 16%, а порог обязательной постановки на учёт по НДС снижен вдвое, до 10,000 месячных расчётных показателей (МРП), что в 2026 году соответствует KZT 43.25 млн. Тем самым режим НДС распространился на значительную часть компаний, которые прежде работали за его пределами.

Реакция налогоплательщиков на реформу проявилась уже в первом полугодии её действия. По данным, представленным Министерством национальной экономики (МНЭ) на заседании Правительства 14 июля 2026 года, число плательщиков НДС за шесть месяцев увеличилось на 22.3 тыс. С 2022 по 2024 год этот показатель увеличивался лишь на несколько тысяч в год, и столь резкий прирост за полгода указывает на структурный сдвиг в организации бизнеса.

Для собственника, рассматривающего продажу компании, эти изменения имеют прямое практическое значение. Налоговые и регистрационные данные становятся для инвестора внешним источником, позволяющим проверить фактическую организацию бизнеса продавца, а организационная структура, за счёт которой многие частные группы годами формировали прибыль, теперь рассматривается прежде всего с точки зрения налоговых рисков. В этих условиях предпродажная подготовка бизнеса в Казахстане начинается с определения того, что именно является предметом продажи.

Статья адресована собственникам и советам директоров компаний, работающих в Казахстане. В ней рассматривается, какие факторы стоимости продавец способен изменить до сделки и сколько времени требуется, чтобы покупатель признал эти изменения в цене. Анализ основан на нормах действующего законодательства и данных Бюро национальной статистики (БНС), МНЭ, Национального банка Республики Казахстан (НБРК) и антимонопольного органа.

Источник: МНЭ РК по данным КГД за первое полугодие 2026 года, данные МНЭ за период с 2022 по 2024 год и первый квартал 2026 года. Оценка на конец 2026 года рассчитана Tretiakov Consulting исходя из сохранения во втором полугодии прироста первого полугодия.

Налоговая реформа 2026 года сделала структуру бизнеса предметом оценки

До реформы частный сектор расширялся главным образом за счёт появления новых мелких субъектов, тогда как количество компаний, достигших масштаба плательщика НДС, увеличивалось незначительно. По данным МНЭ, с 2020 года по конец 2025 года число субъектов малого и среднего предпринимательства (МСП) выросло с 1.3 млн до 2.17 млн, а прирост плательщиков НДС, как видно на графике, был несопоставимо скромнее. В публикации министра национальной экономики такая динамика охарактеризована как горизонтальный рост, при котором бизнес расширялся за счёт сети аффилированных индивидуальных предпринимателей (ИП), применяющих упрощённые налоговые режимы.

Та же публикация позволяет оценить последствия подобной модели для самого бизнеса. Из 1.8 млн ИП, зарегистрированных с 2022 по 2024 год, к весне 2026 года прекратили деятельность 842 тыс., или 46%, а среднюю продолжительность жизненного цикла бизнеса министерство оценивает в 3.5 года. Для инвестора эти данные важны, поскольку выручку группы, распределённую между многочисленными ИП с коротким сроком существования, трудно проверить и сохранить после смены владельца.

Новый кодекс изменил условия, при которых такая модель была экономически оправданна, однако формализованные критерии дробления бизнеса в него не вошли. По словам заместителя председателя Комитета государственных доходов (КГД), налоговый орган руководствуется принципом добросовестности налогоплательщика и применяет его при искажении сведений о деятельности, совершении сделок исключительно в целях ухода от налогообложения и исполнении обязательств лицом, не являющимся стороной сделки. Разработку таких критериев представитель КГД отнёс к задачам 2026 года, но к октябрю этого года сведений о её завершении в изученных источниках не обнаружено.

Сокращение числа субъектов МСП в 2026 году не следует считать признаком спада деловой активности. По данным БНС, на 1 апреля 2026 года насчитывалось 2,068,980 действующих субъектов МСП, и снижение по сравнению с предыдущим годом бюро связывает прежде всего с переходом ИП на новый налоговый режим для самозанятых. С учётом самозанятых общее число субъектов предпринимательства к середине года, по данным КГД, достигло 2.94 млн. Иными словами, реформа изменила главным образом форму регистрации бизнеса, а количество участников рынка продолжило расти.

Из описанных изменений налогового регулирования вытекает вывод, важный для продавца группы с раздробленной структурой. Подготовку такой группы к продаже целесообразно начинать с установления состава юридических лиц, активов и денежных потоков, которые образуют продаваемый бизнес, и лишь затем переходить к его оценке и подготовке документов для инвесторов.

Под продажей бизнеса в статье понимается переход контроля над действующей частной компанией в форме товарищества с ограниченной ответственностью (ТОО) или акционерного общества к стратегическому или финансовому покупателю, то есть приобретение им более 50% долей участия либо акций, в том числе всего капитала компании. Суммы приводятся в валюте источника, значения в тенге даны в номинальном выражении, а данные актуальны на 27 октября 2026 года. Систематизированной статистики мультипликаторов по частным сделкам в Казахстане в изученных источниках не обнаружено, поэтому механизм ценообразования описывается без отраслевых ориентиров, а зарубежные значения на казахстанский рынок не переносятся.

Средний бизнес остаётся редким активом на рынке

Доля МСП в валовом внутреннем продукте (ВВП) за последние пять лет существенно выросла и в 2025 году превысила 40%, но вклад среднего предпринимательства, как следует из таблицы, по-прежнему значительно уступает целевому значению 20%, установленному Концепцией развития МСП до 2030 года. Достижение этой цели не гарантировано, но сама постановка задачи свидетельствует о направленности государственной политики на укрупнение компаний. Разрыв между фактическими и целевыми значениями, в свою очередь, показывает, что такое укрупнение пока не состоялось.

Источник: БНС, мониторинг МСП на 1 апреля 2026 года, МНЭ о доле МСП в ВВП, Правительство РК о доле среднего предпринимательства, Концепция развития МСП до 2030 года

Расхождение данных о количестве средних компаний в таблице обусловлено различием критериев. Предпринимательский кодекс относит субъект к среднему предпринимательству по совокупности численности работников и среднегодового дохода, тогда как статистическая классификация юридических лиц по размерности учитывает только численность персонала. Для оценки предложения на рынке сделок существеннее динамика этого сегмента, чем его абсолютный размер. Число зарегистрированных юридических лиц среднего размера с 2021 по 2025 год увеличилось лишь примерно на 7.5%, а количество действующих субъектов МСП за сопоставимый период выросло более чем в полтора раза.

Смена собственников компаний при этом происходит часто, но преимущественно в сделках, не требующих согласия антимонопольного органа. В анализе регуляторного воздействия Агентство по защите и развитию конкуренции (АЗРК) привело данные о перерегистрациях юридических лиц со сменой состава учредителей, а также о сделках с приобретением долей до 50% и свыше 50%, динамика которых с 2021 по 2023 год представлена на графике. Сопоставимые данные за период с 2024 по 2026 год в изученных источниках отсутствуют. В материале о слияниях и поглощениях в Казахстане со ссылкой на отчёт для Организации экономического сотрудничества и развития (ОЭСР) за 2023 год приводится 91 ходатайство, что на одно больше, чем в анализе агентства.

Источник: АЗРК, анализ регуляторного воздействия по данным НАО «Правительство для граждан»

По расчёту на основе данных АЗРК, в 2023 году на одно ходатайство о согласии на приобретение контроля приходилось почти 400 перерегистраций со сменой учредителей. Следует учитывать, что перерегистрации охватывают и случаи, не связанные с продажей бизнеса, в том числе внутригрупповые изменения и наследование, поэтому приведённое соотношение носит ориентировочный характер. Тем не менее оно указывает на то, что собственники меняются преимущественно в малом и среднем сегменте, где покупатель проводит проверку самостоятельно и не может опереться на публичную отчётность продавца.

Представление о масштабе сделок финансовых инвесторов даёт исследование, подготовленное государственной Qazaqstan Investment Corporation (QIC) из группы «Байтерек» и представленное Международным финансовым центром «Астана» (МФЦА) в декабре 2023 года. За период с 2012 по 2022 год фонды прямых инвестиций заключали в среднем 7.5 сделки в год, медианный размер которых составлял USD 9.15 млн. Такой размер сделок позволяет предположить, что в Казахстане инвесторы этого типа ориентированы преимущественно на компании среднего масштаба, подготовке которых к продаже и посвящён настоящий анализ.

Из приведённых данных для продавца следуют два вывода, которые необходимо учитывать одновременно. Подготовленная к продаже компания среднего размера представляет собой редкое предложение и потому привлекает внимание стратегических и финансовых инвесторов. Вместе с тем круг таких инвесторов узок, а каждый из них проводит собственную комплексную проверку, к которой продавцу необходимо быть готовым заранее.

Стоимость капитала одинаково влияет на цену всех продавцов

Часть стоимости компании определяется страновыми факторами и практически не зависит от действий собственника. В 2026 году все три международных рейтинговых агентства подтвердили суверенный кредитный рейтинг Казахстана на инвестиционном уровне, причём одно из них сохранило позитивный прогноз. Согласно ежегодной оценке рисков вложений по странам, которую публикует профессор одной из американских бизнес-школ, премия за страновой риск Казахстана на январь 2026 года составила 2.07%, а совокупная премия за риск вложений в акционерный капитал достигла 6.30%.

Стоимость денег внутри страны остаётся высокой, несмотря на смягчение денежно-кредитной политики, начавшееся в июне 2026 года. НБРК 23 октября 2026 года снизил базовую ставку до 15.75%, тогда как в начале года она составляла 18%. Для покупателя, финансирующего сделку в тенге, эта ставка служит ориентиром стоимости заёмного капитала. Из логики дисконтирования следует, что при высоких ставках инвестор придаёт большее значение уже подтверждённому денежному потоку и меньшее прогнозам продавца.

Прогноз НБРК от 4 сентября 2026 года предполагает, что в 2027 году инфляция составит от 6.5 до 8.5%, а в 2028 году стабилизируется вблизи целевого уровня 5%. Оценка на 2027 год была повышена с учётом ускорения роста цен на внешних рынках, пересмотра регулируемых цен и усиления бюджетного импульса. Динамика базовой ставки и инфляции начиная с 2021 года подробно рассмотрена в упомянутом материале о сделках слияния и поглощения и в настоящей статье не воспроизводится.

Публичный рынок капитала пока служит для частного продавца ограниченным каналом выхода из бизнеса. По итогам 2025 года индекс Казахстанской фондовой биржи (KASE) вырос на 26.1%, однако из 41 нового эмитента, прошедшего листинг за год, лишь один вышел в сектор акций, а остальные 40 разместили корпоративные облигации. Для компании среднего размера первичное размещение акций по-прежнему маловероятно. Более доступным инструментом формирования её публичной финансовой истории может стать облигационный выпуск, требующий раскрытия аудированной отчётности.

Страновые факторы смещают приемлемый уровень мультипликатора одновременно для всех казахстанских компаний и потому не позволяют дифференцировать продавцов. Разницу в оценке двух сопоставимых компаний определяют прибыль, которую каждая из них способна подтвердить документально, и риски, которые покупатель может проверить без участия собственника. Именно эти факторы, которыми продавец способен управлять, рассматриваются в последующих разделах.

Периметр сделки определяет, что именно приобретает инвестор

Цена, которую получает продавец, как правило, рассчитывается покупателем в два последовательных этапа. Стоимость предприятия определяется как нормализованная прибыль до вычета процентов, налогов и амортизации (EBITDA), умноженная на мультипликатор, который покупатель считает приемлемым для данного бизнеса. Цена приобретаемой доли рассчитывается как стоимость предприятия за вычетом чистого долга и долговых эквивалентов с корректировкой на отклонение оборотного капитала от согласованного сторонами уровня.

Прежде чем переходить к расчёту, покупатель определяет периметр сделки, то есть совокупность компаний, активов и договоров, переходящих к нему. В казахстанских частных группах экономический и юридический периметры нередко не совпадают, поскольку выручка распределена между несколькими ТОО и ИП с общими собственниками, а цены внутригрупповых операций не всегда соответствуют рыночным. Инвестор оценивает такую группу как единый экономический комплекс, но приобрести может лишь конкретные юридические лица, поэтому несовпадение периметров непосредственно отражается на цене и сроках сделки.

Консолидация группы осуществляется различными способами, каждый из которых требует времени. Деятельность ИП переводится в действующее или вновь создаваемое ТОО, несколько товариществ объединяются путём слияния или присоединения, либо доли участия в операционных компаниях вносятся в уставный капитал холдингового ТОО. Слияние и присоединение как формы реорганизации подлежат государственной регистрации и затрагивают права кредиторов, а переоформление договоров, лицензий и трудовых отношений на другое юридическое лицо занимает несколько месяцев. От выбранного варианта консолидации зависит, с какого отчётного года у группы появится финансовая история в новом периметре.

Одновременно из состава продаваемого бизнеса выводятся активы, которые покупатель не готов оплачивать. Личный транспорт владельца, непрофильная недвижимость и техника, используемая другими предприятиями собственника, остаются у продавца, тогда как необходимые для получения выручки активы, оформленные на связанных лиц, передаются компании или закрепляются за ней долгосрочными договорами на рыночных условиях. При отсутствии такого разграничения покупатель либо исключит спорное имущество из оценки, либо потребует урегулировать его статус до закрытия сделки.

Раскрытие цепочки владения требуется по закону независимо от того, планирует ли собственник продажу бизнеса. Обязанность юридических лиц фиксировать и актуализировать сведения о своих бенефициарных собственниках действует с 3 сентября 2022 года, а с сентября 2023 года реестр таких сведений ведёт Агентство по финансовому мониторингу (АФМ). С 10 февраля 2026 года формы заявлений о государственной регистрации юридических лиц содержат расширенные сведения о бенефициаре, включая его долю в уставном капитале, поэтому номинальное владение превращается в риск, который покупатель способен выявить по официальным данным.

Для ряда отраслей законодательство устанавливает дополнительные ограничения на состав передаваемых активов. Статья 24 Земельного кодекса не допускает предоставления земель сельскохозяйственного назначения в собственность или землепользование юридическим лицам с иностранным участием, причём само понятие иностранного участия, как отмечается в разъяснении одной из международных аудиторских сетей, в правоприменительной практике однозначно не определено. Если покупателем выступает иностранное лицо, вопрос о сельскохозяйственных землях агрокомпании необходимо решить до подписания договора. Права недропользования, стратегические объекты и доли в финансовых организациях переходят к новому владельцу только с разрешения уполномоченных государственных органов.

По своему содержанию перестройка структуры группы в преддверии продажи представляет собой трансформацию бизнеса, поскольку меняет распределение функций, договоров и персонала между компаниями собственника. От степени завершённости этой работы к началу проверки зависят все остальные элементы цены.

Нормализация прибыли и признание корректировок EBITDA покупателем

Прибыль, к которой применяется мультипликатор, покупатель рассчитывает самостоятельно на основе отчётности продавца. В частных компаниях отчётная и экономическая EBITDA различаются вследствие личных расходов владельца, вознаграждения собственника и членов его семьи выше или ниже рыночного уровня, аренды у связанных лиц по нерыночным ставкам, а также разовых доходов и расходов. Каждая нормализующая корректировка должна быть подтверждена документально, в противном случае покупатель её не признает.

В Казахстане у инвестора есть внешний источник для сверки данных продавца. Электронные счета-фактуры и сопроводительные накладные на товары отражают обороты компании в информационных системах органов государственных доходов, и покупатель может запросить у продавца выгрузку этих данных для сопоставления с управленческой отчётностью. Прибыль, не отражённая в учёте, не войдёт в нормализованную EBITDA, а возможные доначисления по ней покупатель отнесёт к потенциальным налоговым обязательствам продавца.

Поскольку стоимость рассчитывается как произведение прибыли на мультипликатор, любое расхождение позиций с покупателем обходится продавцу дорого. Корректировка, не признанная покупателем, уменьшает базу расчёта, и потери собственника равны её величине, умноженной на мультипликатор. Разногласия относительно нормализованной прибыли тем самым фактически становятся разногласиями о цене, а аргументом продавца в них служат лишь документы, подготовленные до начала проверки.

Сроки всей предпродажной подготовки во многом зависят от того, за какой период покупатель анализирует отчётность. Как поясняется в материале одной из международных аудиторских сетей, финансовая проверка обычно охватывает три завершённых финансовых года и истекший период текущего года. Для группы, перестроившей структуру и учёт после налоговой реформы, первым годом работы по новым правилам является 2026 год, и полный трёхлетний ряд сложится не ранее отчётности за 2028 год.

Отчётность и аудит формируют финансовую историю, которую невозможно ускорить

Закон о бухгалтерском учёте и финансовой отчётности в зависимости от статуса организации предусматривает применение полных Международных стандартов финансовой отчётности (МСФО), МСФО для малых и средних предприятий либо национальных стандартов. Обязательный аудит установлен для организаций публичного интереса и иных лиц, перечисленных в пункте 2 статьи 5 Закона об аудиторской деятельности. Организации публичного интереса представляют годовую отчётность вместе с аудиторским отчётом в депозитарий финансовой отчётности не позднее 31 августа следующего года.

Для большинства частных компаний аудит не является обязательным, и именно поэтому он выделяет продавца на фоне других участников того же сегмента. Аудированная отчётность за несколько лет подряд подтверждает покупателю, что выручка, маржа и долговая нагрузка определялись по единым правилам на протяжении всего анализируемого периода. В результате инвестор расходует меньше ресурсов на восстановление показателей и больше на оценку устойчивости прибыли.

После консолидации отчётность группы в новой структуре может быть подтверждена аудитом начиная с первого полного года её деятельности в этом составе. За предшествующие периоды продавец может подготовить комбинированную отчётность компаний, находящихся под общим контролем, однако её достоверность ограничена качеством учёта каждого участника группы, прежде всего ИП, применяющих упрощённые режимы. Следовательно, дата завершения консолидации определяет, какой год станет первым в трёхлетнем ряду, который будет анализировать покупатель.

Аудит подтверждает годовые показатели, однако инвестор анализирует и их помесячную динамику. Ежемесячное закрытие отчётного периода, система управления ресурсами предприятия (ERP) и управленческая отчётность по бизнес-единицам сокращают информационную асимметрию между продавцом и покупателем. Поскольку покупатель сверяет данные продавца с электронными счетами-фактурами, перестройка учётных процессов в соответствии с требованиями цифрового налогового администрирования входит в предпродажную подготовку наравне с аудитом.

Срок владения долей влияет на сумму, которую продавец получит после уплаты налога

Налоговый кодекс 2026 года сохранил для резидентов возможность исключить из налогооблагаемого дохода прирост стоимости при реализации долей участия, которыми продавец владел более трёх лет. Для физического лица соответствующая норма закреплена в пункте 4 статьи 400 и, как следует из разъяснения к новому кодексу, применяется при условии, что компания не является недропользователем, а имущество недропользователей составляет не более 50% её активов. Для юридического лица-резидента аналогичная льгота предусмотрена подпунктом 7 пункта 2 статьи 337.

Источник: Налоговый кодекс РК № 214-VIII, статья 337, разъяснение к пункту 4 статьи 400, статьи 682 и 687 о доходах нерезидентов, КГД о принципе добросовестности

Принципиальное различие между нормами для физических и юридических лиц касается реорганизации. Для юридического лица кодекс прямо предусматривает зачёт срока владения правопредшественника, если доли получены в результате реорганизации, тогда как в норме для физического лица подобное положение отсутствует. Соответственно, из текста кодекса не вытекает право физического лица засчитать прежний срок владения при слиянии или присоединении товариществ. При внесении долей действующих ТОО в уставный капитал нового холдинга собственник в любом случае получает доли холдинга с новой датой приобретения, и их продажа ранее чем через три года не подпадает под указанную льготу.

Приведённые выводы представляют собой интерпретацию нормы и требуют подтверждения налоговым консультантом применительно к конкретной структуре. Тем не менее они показывают, что способ и сроки консолидации влияют не только на оценку компании покупателем, но и на итоговый доход продавца от сделки. Для продавцов-нерезидентов кодекс не предусматривает освобождения при длительном владении, и их доход от прироста стоимости облагается у источника выплаты, поэтому налоговое резидентство каждого акционера становится одним из параметров выбора структуры выхода.

Независимость бизнеса от собственника и управленческая команда

Прибыльная компания может существенно потерять в цене, если покупатель установит, что её деятельность зависит от одного человека. Когда ключевые клиенты, банки и поставщики взаимодействуют лично с владельцем, решения о ценах и закупках принимает он же, а генеральный директор не обладает реальными полномочиями, инвестор квалифицирует ситуацию как риск ключевого лица. Поскольку после закрытия сделки владелец, как правило, отходит от управления, этот риск переходит к покупателю и учитывается в цене.

Исследование Всемирного банка за 2024 год, охватившее 1,013 казахстанских предприятий, позволяет охарактеризовать управленческую среду, в которой формируется этот риск. Первый руководитель компании в среднем имеет 10.8 года опыта работы в отрасли, а формальное обучение персонала проводят 12.1% компаний, что сопоставимо со средними значениями по региону Европы и Центральной Азии. Показатель, отражающий долю предприятий, в которых собственник одновременно является первым руководителем, в опубликованном профиле страны отсутствует.

Покупатель реагирует на риск ключевого лица несколькими способами, которые нередко сочетаются в одной сделке. Он снижает мультипликатор, требует переходного периода, в течение которого продавец продолжает работу в компании, либо переносит часть цены в условную доплату, зависящую от будущих результатов. Каждый из этих инструментов уменьшает сумму, получаемую продавцом при закрытии, поэтому снижение зависимости бизнеса от собственника до сделки непосредственно влияет на структуру расчётов.

Снизить этот риск позволяют формализованные механизмы, которые инвестор может проверить без участия владельца. К ним относятся матрица полномочий, совет директоров или наблюдательный совет с реальными функциями, второй эшелон руководителей, регламенты ключевых процессов и система обучения, закрепляющая компетенции за компанией, а не за отдельными сотрудниками. Распределение полномочий между собственником и менеджментом рассмотрено в материале о корпоративном управлении в Казахстане, а инструменты контроля и управленческой отчётности для советов директоров относятся к направлению корпоративного управления и стратегии.

Если второй эшелон руководителей необходимо сформировать в сжатые сроки, компании привлекают интерим-менеджеров, которые выстраивают процессы и готовят постоянную команду. Роль таких руководителей в период сделки раскрыта в материале об интерим-менеджменте как инструменте собственника, а на практике её выполняет временный генеральный, финансовый или операционный директор. Вознаграждение менеджмента, привязанное к закрытию сделки, применяется для удержания ключевых сотрудников, однако данных о его распространённости в казахстанских сделках в изученных источниках не обнаружено.

Качество выручки определяется клиентами, договорами и географией продаж

Покупатель оценивает не только объём выручки, но и вероятность её сохранения после смены собственника. Если значительная часть продаж приходится на немногих заказчиков, прежде всего квазигосударственные компании или недропользователей, которые проводят закупки по собственным правилам, риск утраты существенной доли доходов после сделки возрастает. Методологически надёжных данных о том, в какой мере концентрация клиентской базы снижает мультипликатор в казахстанских сделках, в открытых источниках нет, поэтому далее рассматривается порядок учёта этого фактора при оценке.

В ходе проверки покупатель анализирует повторяемость контрактов, сроки их действия и условия пролонгации, а также наличие оговорок о смене контроля, позволяющих заказчику расторгнуть договор после продажи компании. При высокой концентрации выручки он может перенести часть цены в условные платежи, зависящие от сохранения ключевых заказчиков. Методы анализа каналов сбыта и прибыльности клиентского портфеля рассмотрены в материале о коммерческой стратегии в Казахстане, а для компаний розничной торговли и дистрибуции такой анализ составляет основную часть коммерческой проверки.

Расширение географии продаж становится аргументом в переговорах с инвестором, если оно подтверждено отчётностью. Среди ключевых торговых партнёров Казахстана в Центральной Азии выделяется Узбекистан, товарооборот с которым, по данным правительства Узбекистана, в 2025 году вырос на 11.4% и составил USD 4.97 млрд. Правительства двух стран поставили цель довести взаимную торговлю до USD 10 млрд к 2030 году, однако этот ориентир не является прогнозом и не гарантирует роста продаж конкретной компании.

Для оценки существенно, чтобы экспорт компании был отражён как минимум в двух отчётных годах, подтверждён договорами с дистрибьюторами и обеспечивал маржу, сопоставимую с достигаемой на внутреннем рынке. Выход на новый рынок за несколько месяцев до сделки покупатель воспримет как план, за реализацию которого он не обязан платить. Ценообразование, каналы сбыта и маржинальность новых рынков относятся к предмету стратегии продаж и коммерческого развития, результаты которой инвестор проверяет по отчётности за несколько лет.

Подтверждение операционных улучшений и отложенные инвестиции

Покупатель учитывает в оценке только те операционные улучшения, которые отражены в показателях и подтверждаются независимыми источниками. Для промышленных и производственных компаний к таким показателям относятся загрузка мощностей, выход годной продукции, удельный расход энергии и доля простоев. Для дистрибьютора аналогичную роль играют маржа по каналам и товарным группам, оборачиваемость запасов и период оборота дебиторской задолженности.

Независимое подтверждение производственных процессов пока нетипично для большинства казахстанских предприятий. По данным Всемирного банка, международно признанный сертификат качества в 2024 году имели 17.1% компаний. Для производителей строительных материалов и химических производств сертифицированная система менеджмента качества подтверждает покупателю, что соответствие продукции требованиям заказчиков обеспечивается установленными процедурами, а не личным контролем владельца.

При анализе инвестиционной истории компании выявляются и отложенные расходы, которые, в отличие от операционных улучшений, снижают цену. Если в годы, предшествовавшие продаже, собственник сокращал ремонты и обновление оборудования ради увеличения прибыли и дивидендов, покупатель расценит недоинвестирование как отложенные капитальные затраты и вычтет их из цены в качестве долгового эквивалента. Оценка технического состояния активов и потребности в капиталовложениях относится к работе с инвестиционными проектами и контролем капитальных затрат, а резервы роста производительности рассмотрены в материале о повышении операционной эффективности в Казахстане.

Предпродажная проверка и подготовка сделки

Предпродажная проверка (vendor due diligence) представляет собой независимый анализ компании, который продавец заказывает до выхода на рынок, чтобы оценить бизнес с позиции покупателя. Она охватывает финансовую отчётность и качество прибыли, налоговые позиции, права на активы, договоры, персонал и информационные системы. Выявленные обстоятельства делятся на способные сорвать сделку, снижающие цену и урегулируемые заверениями и гарантиями продавца в договоре.

Для казахстанской компании в условиях нового кодекса в центре проверки оказываются налоговые позиции прошлых лет, связанные с распределением выручки между аффилированными лицами, права на земельные участки и здания, разрешения и лицензии, а также договоры с ключевыми заказчиками. Обнаруженные риски либо устраняются до сделки, либо учитываются в расчёте цены как долговые эквиваленты. К таким статьям покупатель относит спорные налоговые обязательства, расчёты со связанными лицами, поручительства за другие компании собственника и отложенные капитальные затраты.

Отдельно стороны согласуют целевой уровень оборотного капитала, отклонение от которого на дату закрытия влечёт корректировку цены. Если анализ показывает, что просроченная задолженность создаёт угрозу ликвидности, предпродажная подготовка начинается с восстановления платёжеспособности, для чего применяются инструменты финансовой стабилизации и реструктуризации долга.

Проверка, оценка актива, коммерческий и операционный анализ в совокупности составляют сопровождение продавца в сделке слияния и поглощения. Структура сделки, юрисдикция холдинговой компании и перечень необходимых государственных разрешений определяются особенностями актива и покупателя, а сроки получения разрешений закладываются в общий график. В МФЦА на конец 2025 года было зарегистрировано 4,949 компаний, из которых 46% имели иностранное участие. Поскольку акты Центра могут основываться на принципах, нормах и прецедентах права Англии и Уэльса, эта юрисдикция служит иностранным покупателям одним из вариантов структурирования приобретения.

Для банков и финансовых организаций, а также для энергетических и инфраструктурных активов согласование с отраслевым регулятором становится самостоятельным условием закрытия сделки. В таких случаях срок публичных процедур прибавляется к сроку подготовки самой компании и учитывается при выборе момента выхода на рынок.

График подготовки на 36, 24 и 12 месяцев до сделки

Процессы подготовки протекают параллельно, однако общий срок определяется наиболее продолжительными из них. Консолидация группы и формирование аудированной финансовой истории в новой структуре требуют больше времени, чем нормализация прибыли или предпродажная проверка, а трёхлетний срок владения долями, полученными при консолидации, может дополнительно отодвинуть дату сделки. В таблице этот график показан на примере группы, решение о продаже которой принято в конце 2026 года.

Источник: расчёт Tretiakov Consulting по нормам Налогового кодекса РК № 214-VIII и практике финансовой проверки

Для компании, которая уже функционирует как единое юридическое лицо и проходит аудит, график короче. Ей не требуются консолидация и формирование новой финансовой истории, и срок подготовки определяется тем, сколько аудированных лет с нормализованной прибылью продавец намерен представить покупателю, и составляет один или два отчётных цикла. Основной объём работы в этом случае приходится на нормализацию прибыли, снижение зависимости от собственника и предпродажную проверку.

Степень готовности компании к продаже оценивается с помощью контрольных вопросов, которые собственник и совет директоров рассматривают до начала переговоров с покупателями. Ответы на них позволяют установить, какой из описанных сроков окажется для компании определяющим.

• Сколько юридических лиц и ИП входит в экономический периметр бизнеса и какие из них может приобрести покупатель?

• Какой отчётный год станет для группы первым полным годом деятельности в новом периметре?

• За сколько лет компания представит к дате сделки аудированную отчётность, составленную по единым правилам?

• Какие корректировки EBITDA подтверждены документами и воспроизводятся по данным учёта?

• Будут ли ключевые договоры и отношения с банками действовать, а ценовые решения приниматься без участия собственника?

• Какая доля выручки приходится на трёх крупнейших клиентов и содержат ли их договоры оговорку о смене контроля?

• Требуются ли покупателю государственные разрешения и согласования для закрытия сделки и каковы сроки их получения?

• Когда истекает трёхлетний срок владения долями у каждого акционера, участвующего в продаже?

Сопоставление с соседним рынком показывает, что срок подготовки зависит не только от практики сделок, но и от национального регулирования. Для компаний Узбекистана он составляет от 12 до 24 месяцев (подготовка бизнеса к продаже в Узбекистане), поскольку там его определяют прежде всего два отчётных года с аудитом. Для казахстанских групп с раздробленной структурой подготовка занимает больше времени из-за консолидации после налоговой реформы и правила о трёх годах владения, и узбекистанские ориентиры к ним напрямую неприменимы.

Решения о сроке выхода и о том, какую часть потенциала роста реализовать до сделки, а какую оставить покупателю, затрагивают структуру владения и распределение будущей цены между акционерами. Окончательный выбор принадлежит владельцам и органам управления компании, а его аналитическая подготовка относится к сопровождению собственника и совета директоров.

Горизонт до 2036 года и условия, при которых выводы изменятся

Ряд факторов, которые будут определять стоимость казахстанских компаний в ближайшие годы, уже имеет правовую или официальную форму. Новый Налоговый кодекс действует с 2026 года, а НБРК ожидает возвращения инфляции к целевому уровню в 2028 году. Два международных рейтинговых агентства прогнозируют рост экономики примерно на 4% в год в период с 2026 по 2028 год (оценка июня 2026 года, оценка февраля 2026 года). Именно эти параметры сегодня составляют основу базового сценария оценки активов в стране.

Другая часть будущей траектории пока существует в форме целевых ориентиров. Концепция развития МСП предусматривает увеличение доли среднего предпринимательства в ВВП до 20% к 2030 году, а Казахстан и Узбекистан намерены удвоить взаимную торговлю к тому же сроку. Курс государственной политики на укрупнение бизнеса совпадает с интересами покупателей, ориентированных на компании среднего размера, однако из этого не следует, что целевые показатели будут достигнуты.

В средне- и долгосрочной перспективе главным структурным фактором является переход от горизонтального роста бизнеса к вертикальному. Если число средних компаний будет увеличиваться, на рынке появится больше подготовленных активов, и преимущество продавца, связанное с редкостью такого предложения, будет сокращаться при неизменных требованиях покупателей к прозрачности. Если укрупнения не произойдёт, круг сопоставимых продавцов останется узким, и подготовленная компания сохранит переговорное преимущество на всём горизонте до 2036 года.

Риски для базового сценария названы в оценке одного из рейтинговых агентств, которое указывает на зависимость экономики от сырьевых товаров и на необходимость укрепления институционального потенциала. Кроме того, в сентябре 2026 года НБРК повысил прогноз инфляции на 2027 год. Если снижение ставки замедлится, высокая стоимость денег сохранит премию за подтверждённый денежный поток и уменьшит вес прогнозов продавца при определении цены.

Изменение этих условий отразится прежде всего в числе плательщиков НДС и средних компаний, траектории базовой ставки, суверенном рейтинге и премии за страновой риск, количестве ходатайств о согласии на экономическую концентрацию и новых листингах акций на биржах страны. Выводы статьи потребуют пересмотра, если правило о трёх годах владения будет отменено или изменено, если в законодательстве появятся формализованные критерии дробления либо если масштабная приватизация привлечёт тех же покупателей, на которых рассчитывают частные продавцы. Решение о том, продавать компанию в этот период или сохранять её, относится к задачам стратегического консалтинга.

Какая часть цены формируется до переговоров

Цена казахстанской компании складывается из страновой составляющей, которая одинаково повышает или понижает мультипликатор для всех продавцов, и части, формируемой самим собственником. После налоговой реформы 2026 года работа над этой частью начинается с периметра сделки. Если состав юридических лиц, переходящих к покупателю, не совпадает с бизнесом, который он оценивает, это расхождение устраняется за счёт продавца через снижение цены или перенос даты закрытия.

Распространённая рекомендация начинать подготовку к продаже за два-три года до сделки подтверждается, но требует уточнения. Для группы из нескольких ТОО и ИП срок определяют консолидация, три отчётных года в новом периметре и, для физических лиц, три года владения новыми долями, а поскольку эти периоды во многом совпадают, общая продолжительность подготовки приближается к 36 месяцам. Для компании, которая уже функционирует как единое юридическое лицо с аудированной отчётностью, достаточно одного или двух отчётных циклов, посвящённых нормализации прибыли и снижению зависимости от собственника. Следовательно, продолжительность предпродажной подготовки бизнеса в Казахстане зависит прежде всего от числа юридических лиц, которые необходимо объединить в единый периметр до начала оценки покупателем.

Подготовить компанию к продаже, от определения периметра сделки и нормализации прибыли до предпродажной проверки, можно вместе с командой Tretiakov Consulting